（来源：国投证券研究）
张亮
固定收益首席分析师
执业证号S1450526030001
余额宝破1%是短端收益率下台阶的进一步标志。今年5月2日，余额宝7日年化收益率首次跌破1%。截至2026年5月22日，余额宝7日年化收益率降至0.874%，较2024年初2.431%下行约156bp。同期DR007、1Y同业存单、1Y国债和3M AAA中票均已落在1.18%至1.45%的窄区间内。
“水多碗少”：宏观流动性充裕与微观资产供需失衡驱动货基收益率下移。存贷款剪刀差由2024年6月的-2.7个百分点走阔至2026年4月的3.3个百分点，银行体系资金供给强于信贷需求；外汇占款自2025年12月底部连续4个月回升约2990亿元，外汇存款持续增长；同业活期高息存款受到自律约束、同业存单发行中枢回落，货基可配置的高收益短端资产减少。
固收产品收益水位整体下移，资金沿着风险偏好阶梯梯次外溢。货基收益下行后，资金先流向短期理财和短债产品；银行理财存续规模2025年末升至33.29万亿元，2026年一季度仍有31.91万亿元；券商混合类资管规模从2024年末4755亿元增至2025年末7581亿元，资金沿风险收益阶梯外溢。
机构被迫拉长久期与信用下沉，长端利率及信用利差面临压缩。10Y国债收益率从2024年初2.56%降至2026年5月22日1.75%，30Y国债从2.84%降至2.23%；AAA 3Y中票与国开3Y利差收窄至16bp。理财平均收益率与10Y国债利差从2023年6月75bp压至2025年末13bp，正向利差垫明显变薄。
美欧低利率经验表明，货基收益下行后行业规模仍可凭借流动性功能维持。美国零利率时期货基行业通过费用豁免维持规模于近3万亿美元；欧洲负利率期间欧元货基亦出现净流入。海外经验表明低收益不直接触发货基大规模离场和转移，同时，受制于国内个人养老金等制度的结构性约束，资金向权益市场迁移的桥梁尚未打通。因此，短期内资金迁移将优先流向低波动的相邻产品。
风险提示：政策转向风险、信贷需求超预期修复风险、长端利率脉冲式回升风险、数据口径与统计滞后风险。
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